LAS AGENCIAS DE CALIFICACION CREDITICIA


Image

LAS AGENCIAS DE CALIFICACION CREDITICIA

JOSE IGNACIO

  1. ¿Qué son las Agencias de Calificación Crediticia?

Las asimetrías informativas entre emisores de deuda y la confrontación de intereses en juego hacen imprescindibles el papel de las Agencias de Calificación en los Mercados Financieros.

Dado que lo normal es que el emisor de deuda cuente con información sobre su solvencia superior a la del inversor, se hace necesaria la figura del Agente intermediador que trate de equilibrar la descompensación informativa y facilite datos necesarios para dar seguridad al inversor y hacer posible el intercambio de intereses.

La carencia de información sobre el estado real de solvencia del emisor es lo que se conoce como selección adversa.

La forma de hacer posible el intercambio de intereses entre emisor e inversor dando la máxima seguridad a la operación es dotar de mecanismos de valoración de riesgos de forma que el emisor encuentre inversores dispuestos a financiar su proyecto empresarial o institucional y para ello es imprescindible el papel de las Agencias de Calificación de Riesgos.

Estas Agencias ayudan a atenuar la incertidumbre de inversores y por tanto a superar la selección adversa al tiempo que favorecen mercados de crédito eficientes dando valor al mercado.

Estas Agencias establecen modelos de medición de riesgos adecuados para distintos perfiles de inversores en función de la cantidad de riesgo a asumir y sobre la solvencia de los emisores.

Otra importante función de las Agencias de calificación es la certificación, utilizada por diversos organismos y estados para dar entrada o no al mercado a distintas emisiones en función del riesgo que puedan presentar las mismas.

Las necesidades de financiación de empresas, gobiernos e instituciones públicas han pasado a financiarse del tradicional sistema bancario del préstamo al sistema de financiación a través de los mercados financieros haciendo posible las diversas necesidades de liquidez para que se puedan iniciar proyectos de distinta índole.

Como se comentó con anterioridad la forma de articular esa posibilidad es creando sistemas de transmisión de información que den confianza a inversores.

  1. Como acceden las Agencias de Calificación al Mercado.

En EE.UU existe lo que se conoce como NRSRO, se trata del sistema americano que regula el acceso a la industria de las Agencias de Calificación. Anterior al año 2006 era bastante rígido, pero a partir de ese año se flexibiliza de forma que las Agencias de nueva creación con más de tres años en el mercado pudiendo estas registrarse como NRSRO.

Se crea la SEC que es el Organismo encargado de supervisar la calidad de los ratings, de manera que si se demuestra que la calidad de los ratings está muy por debajo de las otras pierden el NRSRO

Esta nueva regulación que aparentemente abre el mercado en la práctica genera un oligopolio natural pues los ratings no llegan a los niveles de calidad de las grandes Agencias de Calificación.

En un principio el control de acceso a la industria de las Agencias de Calificación en Europa se opta por la autorregulación de manera que cada estado adopta un código de conducta de carácter voluntario propuesto por IOSCO.

Con Basilea II Europa asume un sistema parecido al Americano del NRSRO, mediante el cual los supervisores bancarios de cada Estado eligen las Agencias válidas para que sus ratings sean usados como imputs. External Credit  Assessment Institutions ECAI.

Todo el problema de regulación de acceso a la industria de las Agencias de Calificación radica  en los  posibles ratings de baja calidad que puedan recibir un nivel de calificación muy superior al real sobre los distintos productos estructurados que acceden al mercado, infravalorándose el riesgo con las consecuencias que de ello se derivan. Dicho esto es inevitable que surja el debate sobre si debe haber más o menos regulación sobre el acceso de Agencias de Calificación al mercado o este debe ser estricto, teniendo en cuenta el papel que jugaron las Agencias de Calificación en las crisis de las subprime.

En cualquier caso el acceso de una Agencia de Calificación a la industria no es nada fácil pues la reputación de una Agencia es un proceso lento, laborioso y muy costoso que hace que mantener un alto nivel de calidad en la emisión de ratings sea un elemento fundamental de supervivencia, prestigio y acceso al mercado.

Los ratings emitidos por las Agencias juegan un papel primordial en el funcionamiento del mercado siendo estos muy tenidos en cuenta por inversores que en virtud de su perfil toman en cuenta los distintos ratings para decidir sus inversiones. Así mismo las Agencias emiten informes y certificados destinados a inversores de perfil de bajo riesgo como fondos de inversiones, inversores minoristas, fondos de pensiones que dado el alto riesgo que corren accediendo a determinados productos y las nefastas consecuencias que para estos inversores puede tener la asunción de elevados riesgos toman muy en cuenta los citados informes y certificados.

  1. Problemática actual de las Agencias de Calificación.

Tras la crisis de las hipotecas subprime y sobre el papel que jugaron las Agencias de Calificación en dicha crisis asignándoles un alto grado de responsabilidad en ella afirmando que se mantuvieron niveles de calificación por encima del nivel real requiere un análisis sobre el hecho pues en principio parece difícil pensar que han conspirado para degradar su propia reputación, que como dijimos con anterioridad es un proceso laborioso y muy costoso, actuando contra sus propios intereses cuya estrategia parece más costosa que beneficiosa.

Cabe pensar que las distorsiones entre calificaciones de emisiones y su valor real que tan graves desajusten provocaron en los mercados y el grave daño a la credibilidad de los inversores no sólo pudo ser sólo y exclusivamente de las Agencias de Calificación, sino que pudo tomar un papel fundamental la falsedad en las contabilidades reales de las empresas que llevan a cabo emisiones o la deficiente valoración de los activos subyacentes y del nivel de solvencia real de los prestatarios de manera que las posibles causas sobre la sobrevaloración de los ratings pueden ser:

  1. La propia regulación que ha afectado a las Agencias de Rating
  2. La calidad de la información que reciben de los emisores de deuda.
  3. El posible conflicto de intereses entre Agencias y emisores, que han producido unos ratings excesivamente altos.
  4. La complejidad de estos productos y la eficacia de los modelos matemáticos utilizados para su valoración.
  5. El excesivo protagonismo que los inversores en estos productos han dado a los ratings, como indicadores de la calidad de sus inversiones
  6. El papel de los ratings de estos productos como activos válidos para la regulación basada en ratings.

Por otra parte no olvidemos que cuando una empresa o Gobierno lanza una emisión de deuda al mercado paga por el rating que recibe. El precio varia según el prestigio de la Agencia.

Valorar si sobre esta situación a la que se ha llegado ha tenido que ver igualmente la rígida forma de acceso a la industria de las Agencias de Calificación a través de los citados y complejos sistemas NRSRO lo cual como hemos visto conduce inexorablemente a un oligopolio natural. La imposibilidad de entrada que de facto se produce para nuevas Agencias ha hecho que las principales Agencias de Calificación no vean comprometidas sus cuotas de mercado y por tanto sus beneficios.

En conclusión y como posibilidad añadida, el complicado sistema articulado de acceso al mercado impuesto por los reguladores genera un estado de oligopolio natural donde las Agencias conscientes de su posicionamiento en el mercado establecen sistemas de calificación en los que no se da paso a la innovación y desarrollo de nuevos sistemas de calificación para calcular ratings que superen a los existentes, dado que la libre competencia es nula o casi nula.

Otro aspecto que se ha revelado como determinante en la calidad de la información o más bien poca calidad de la información aportada es la irreal valoración sobre los activos subyacentes que sirven de base a las complejas estructuras de productos que acceden al mercado, sobrevalorándose dichos activos muy por encima de su valor real.

La información que reciben de los emisores sobre la valoración de los activos subyacentes, los niveles de solvencia de los prestatarios, o datos contables y balances de empresas, es la que disponen las Agencias sobre los productos que acceden al mercado a disposición de inversores. Si esta información ya viene viciada desde su origen o es poco exhaustiva, la calificación obtenida no será del todo fiable aumentando por consiguiente los niveles de riesgo de los adquirentes de dichos productos.

Esta problemática ha traído como consecuencia, sobre todo en EE.UU, el aumento de  las revisiones de los ratings. En España es el Banco de España, como regulador, quien supervisa que los Bancos comprueban y contrastan la información relativa al prestatario su nivel de solvencia y valoración de los posibles riesgos, información que es básica y por la cual se concede o no el crédito. La calidad de esta información es básica a la hora de llevar a cabo calificaciones asignando ratings a dichos activos.

La finalidad es que la información que llega a las Agencias de Calificación sea los más exacta posible pues ello redunda en la calidad final asignada al ratings.

Otro elemento generador de distorsiones está en los modelos usados por las Agencias para el cálculo del riesgo, pues son modelos complejos y diferentes entre sí, de manera que es frecuente que estás varíen en función de unas Agencias u otras.

Otra causa posible de estas sobrevaloraciones son los periodos de bonanza económica, pues no se producen quiebras y por tanto los niveles de calificación no varían o no se revisan con la frecuencia necesaria, haciendo difícil la comparación sobre cual de los modelos es más acertado y más veraz. La diferencia metodológica hace que el temor a una posible distorsión relevante entre la calificación de unas con otras hacen que estas sean casi homogéneas, ante la posibilidad de una perdida de reputación.

Todo, por tanto, parece indicar que los ratings que se emitieron anormalmente altos no eran debidos a una intencionalidad manifiesta por parte de las Agencias de Rating, pues el daño que ante una situación así sufrirían en su reputación sería mucho mayor que el beneficio que este exceso de calificación les pudiera conllevar.

Cabe pensar que sólo un deterioro inesperado y rapidísimo de la economía en general que afecta de manera importante a la valoración de los activos subyacentes, balances contables y niveles de solvencia de prestatarios, es la causa más probable entre otras de la descompensación de los ratings sobre los productos en manos de los inversores y su valor real.

La labor de las Agencias de Rating ha sido muy cuestionada a raíz de la crisis subprime. La emisión de ratings inflados que contribuían al éxito de productos estructurados a los que accedían los inversores. Sin embargo habría que añadir al descuadre otras razones no menos importantes, a saber, el excesivo protagonismo asignado a los ratings por parte de inversores.

Organismos como la CESR ya advirtieron sobre este problema. Los inversores toman los ratings como análisis estadísticos suficientes sobre los posibles riesgos potenciales olvidando que simplemente son unos indicadores a tener en cuenta que deben ir acompañados de otros tipos de valoraciones y análisis más profundos antes de decidirse por adquirir un producto y no sólo tomar como referencia de inversión la calificación AAA.

  1. La regulación de la industria de las Agencias de Calificación.

Las razones para la regulación de esta industria tiene su principal base en la falta de competencia perfecta que impide de facto la entrada de nuevas agencias y la segunda razón la vigilancia permanente de la calidad de los ratings.

Otro aspecto a tener en cuenta, que tiene su origen en la falta de competencia, es que los precios que cargan por sus servicios están muy por encima de sus costes marginales.

Desde el punto de vista del bienestar parece importante y deseable que las Agencias mejoren sus metodologías con el tiempo, pero dado que la presión competitiva es débil estos procesos tardarán tiempo en imponerse.

Por otra parte se acusa a las Agencias de utilizar tres métodos, muy criticados, para rentabilizar su poder de mercado, estos métodos son:

  1. La emisión de ratings no solicitados: Son calificaciones emitidas por las Agencias sin ser pagadas por el emisor de productos, basadas simplemente en la información pública de este. Parece que la finalidad pudiera ser para presionar a los emisores de productos para financiarse a encargar, previo pago, a las Agencias ratings basados en la información privada facilitada por el emisor que lógicamente será más fiable que la información pública que pueda existir.
  2. El Notching: Es una técnica de ajuste automático a la baja.
  3. La venta de lotes: Consiste en vender productos o servicios condicionados a comprar otros.

La regulación en Europa a raíz del informe realizado por la CESR solicitado por el Parlamento de la UE sobre si las Agencias debían ser reguladas por ley, se decidió optar por la autoregulación, elaborándose un código de conducta no vinculante, el denominado IOSCO.

No obstante algunos países como Francia optaron por endurecer su legislación.

Por su parte España tiene su propia excepción a la autorregulación. La Ley 19/92 de siete de julio sobre régimen de Sociedades y Fondos de inversión inmobiliaria y sobre fondos de titulización hipotecaria que establece en el art. 5, sección 8 que el riesgo financiero de cada producto de titulización hipotecario debe ser evaluado por una entidad calificadora reconocida al efecto por la CNMV, cuando cotice en un mercado oficial. Esta regulación deja en manos de la CNMV, elegir las agencias, siguiendo su propio criterio. La CNMV tiene reconocidas a Moodys, S&P y Fitch.

Con los acuerdos de Basilea II, se decidió que uno de los métodos, el método estándar, las entidades de crédito debían calcular su capital regulatorio usando como input los ratings de los valores y de los deudores que tenían en cartera. Basilea II se implanta en la UE a través  de la Directiva 2006/48. En esta Directiva se establecen las normas que las Agencias de calificación deben cumplir para los ratings que emiten. A las Agencias que cumplen los requisitos de la Directiva se las denomina External Credit Assessment Institutions ECAI. La evaluación de calidad se basa en los siguientes factores:

  1. La cuota de mercado
  2. Los ingresos generados por la candidata,y en general, los recursos financieros de la entidad.
  3. La utilización en los mercados de las calificaciones crediticias de la candidata para la fijación de precios.
  4. La utilización de las calificaciones crediticias de la ECAI, por al menos dos entidades de crédito para la emisión de bonos y/o la calificación de sus riesgos crediticios.

Conclusiones.

Sobre todo lo ya dicho sobre la dimensión que han adquirido los ratings en el mercado de productos estructurados lo que ha sido clave de su éxito, que por otra parte ha ido en detrimento de otro tipos de análisis más exhaustivos sobre la valoración de riesgos de estos complejos productos. Los problemas que han traído consigo el diseño de estos nuevos y complejos productos estructurados debería obligar a diseñar nuevas soluciones regulatorias que ayuden a mejorar la calidad de los ratings.

Sin embargo las regulaciones llevadas a cabo no han prestado atención al hecho de que el número de Agencias que emiten ratings sea muy reducido. Sería muy conveniente y deseable abrir el mercado a nuevas agencias facilitando su acceso y promoviendo una muy deseable y sana competitividad en la industria de las Agencias de Calificación Crediticia.

Dado que los mercados financieros son cada vez más internacionales, parece aconsejable la creación de un Organismo Internacional supervisor que estableciera las pautas básicas a seguir por las Agencias en materia de transparencia, calidad de ratings y conflicto de intereses. En la elaboración de dichas pautas deberían intervenir y participar todos los agentes implicados en el mercado y que de una forma u otra se ven afectados por la calificación de ratings, esto es, Emisores, inversores y las propias Agencias de ratings.

Otra buena forma, menos intervencionista y más adecuada en mi opinión sería dar publicidad a la calidad de los ratings de las distintas Agencias mediante la publicación periódica de tablas de estadísticas donde se describiera el comportamiento de los ratings a corto, medio y largo plazo.

Anuncios

Acerca de nafasaro

Expectante
Esta entrada fue publicada en General. Guarda el enlace permanente.

Responder

Introduce tus datos o haz clic en un icono para iniciar sesión:

Logo de WordPress.com

Estás comentando usando tu cuenta de WordPress.com. Cerrar sesión / Cambiar )

Imagen de Twitter

Estás comentando usando tu cuenta de Twitter. Cerrar sesión / Cambiar )

Foto de Facebook

Estás comentando usando tu cuenta de Facebook. Cerrar sesión / Cambiar )

Google+ photo

Estás comentando usando tu cuenta de Google+. Cerrar sesión / Cambiar )

Conectando a %s